國泰綜合證券/作者/王冠穎 (2011.8.9)

中化生今年上半年因銷量成長，帶動整體營收成長8%達15.3億元，但轉投資-蘇州中化(持股100%)因中國抗生素藥品價格持續走跌(占營收比重約60%)及通路費用增加下，預估貢獻獲利較去年同期下滑15%而約為0.51億元，所幸，中化裕民(持股100%)因目前銷售藥品種類已達300多種，逐漸達到規模經濟，貢獻獲利成長394%達0.68億元(占總獲利約26%)，估計上半年EPS將由去年同期的0.69元提升至0.75元。

第三季因中化合成(持股22.35%)及中日合成(持股21.99%)均為半年認列獲利一次的轉投資，因此在缺少以上二家子公司貢獻獲利下，預估整體轉投資收益較前季下滑61%而約為0.4億元，EPS下滑至0.27元，第四季因為傳統心血管用藥旺季，預估蘇州中化及中化裕民貢獻獲利各成長10%達0.22億元及0.37億元，加上中化生成及中日合成半年認列的獲利(各約0.28億及0.31億元)，單季EPS由0.27元升至0.45元。

2011年預估台灣年營收成長12%約30.8億元，惟蘇州中化今年會再增加二張藥症達29張藥症，但因積極擴充二~三級城市通路，費用會持續增加下，預期獲利貢獻持平約0.92億元，此外，今年台灣中化將推出的12項新產品多數將委由中化裕民銷售，在規模經濟效應下，粗估年貢獻獲利成長287%達1.39億元(占總獲利約27%)，而中化生貢獻獲利成長6%達0.5億元，今年整體轉投資收益占獲利比重將由52%升至62%，EPS亦可提升至1.47元。

展望2012年，台灣本業仍受到健保藥價下滑影響，預估營收成長3.7%達32億元，而蘇州中化因看好中國內需市場，並持續提升高價的非抗生素藥品，預估2012年貢獻獲利可達1億元，預計2013年將遷廠至蘇州工業區，預期主力產品-無菌針劑(4000萬支/年)產能提升至3倍，此外，中化合成因與Merk合作的骨癌藥證可望順利取得，對整體獲利能力助益頗大，粗估2012年貢獻獲利成長31%達0.67億元，中化在轉投資貢獻獲利持續提升下，全年EPS可升至1.83元。